"SK하이닉스, 저 퇴사한 다음 해에 성과급이 생겼습니다"

■ 방송 : YTN 라디오 FM 94.5 (09:00~10:00)
■ 진행 : 조태현 기자
■ 방송일 : 2026년 4월 29일 수요일
■ 대담 : 이주완 인더스트리 애널리스트

- 前 SK하이닉스 책임연구원 "저, 퇴사한 다음 해에 성과급이 생겼어요, 스톡옵션 3천만주 지금 안팔고 있었다면 강남에 집샀겠죠?"
- 월가는 이미 "오픈AI, 망할 것" 파산 경고
- "오픈AI는 사기꾼?..개발이 끝나지 않은 걸 돈 받고 팔기 시작"..축포 너무 일찍 터트렸다
- AI반도체 빅테크 주가, 제자리를 찾아가는 과정...엔비디아도 멀지 않았다
- 빅쇼트 버리, "지금은 반도체 살때 아닌 팔아야할 때"
- 반도체 슈퍼사이클? 실체가 없어요
- 반도체 수요, AI출시와 D램과 낸드의 상관관계 분석해봤더니..수요증가 영향 없어, 오히려 감소
- 결국 최근 반도체 호황은 공급부족으로 반도체 가격 오르는 것
- 수요를 못따라가서 공급이 부족한 게 아냐
- 반도체 공장을 돌리지 않아 쇼티지 발생..실리콘 웨이퍼 출하량 20% 감소
- 韓 삼성전자, SK하이닉스 공장가동률 70% 수준...쇼티지 유지, '단기호재에 불과'
- 반면, 美 마이크론, 中 생산량은 증가 중..韓 반도체 점유율 낮아져 독과점 체제 깨져..다시 치킨게임의 시대로
- 반도체 공급과잉 재전환, 시간문제.."앞으로 8개월? 무조건 반도체값 급락"
- 데이터센터 제외, 스마트폰 노트북 데스크톱 자동차 등 반도체분야 모두 이미 마이너스 성장 중
- SK하닉 주가? 반도체 메모리 가격 1년내 50%, 2-3년대 고점 대비 80%..D램은 1/10 가격으로 떨어질 것
- SK하이닉스 적정 PER 24, 삼성전자 8-12배

* 아래 텍스트는 실제 방송 내용과 차이가 있을 수 있으니 보다 정확한 내용은 방송으로 확인하시기를 바랍니다.

◆ 조태현 : 우리나라의 증시는 물론이고요. 경제 전반을 이끌고 있는 반도체 랠리 곳곳에서 ‘경고음’이 들리기 시작했습니다. 급등하고 있는 SK하이닉스 주식을 연기금의 비중 조절에 나서면서 투자자들의 관심을 끌고 있고요. 한 증권사에서는 SK하이닉스에 대한 투자 의견을 ‘하향 조정’하기도 했어요. 오늘은 ‘오픈 AI의 수익성 악화 우려’에 대해서 뉴욕 증시가 걱정하는 모습도 연출이 됐습니다. 예상보다 빨리 AI 반도체 사이클이 전환되는 걸까요? 오늘 이 내용은 SK하이닉스 책임연구원 출신인 이주완 인더스트리 애널리스트와 함께 나눠보도록 하겠습니다. 연구원님 어서 오십시오.

◇ 이주완 : 네, 안녕하십니까.

◆ 조태현 : 제가 ‘오픈 AI 쇼크’라고 말씀을 드렸는데, 간밤에 오픈 AI ‘챗GPT’가 돈은 어마어마하게 쓰고 있는데 생각보다 이용자 수 안 늘고, 비용은 생각보다 더 들고 이렇다는 문제를 얘기하는 거잖아요? 이거 괜찮은 겁니까? 돈은 지금 말씀드린 대로 못 벌고 있는데 그러면 앞으로 이 사업의 연속성이라든지, 지속 가능성 어떤 우려가 나올 수밖에 없지 않을까요?

◇ 이주완 : 지금 월가에서는 ‘오픈 AI는 파산할 거다’라는 얘기도 이미 작년부터 나오고 있었고요. 그런데 저는 AI가 실체가 없다고 생각하지는 않아요. 분명히 누군가는 돈을 벌 건데 아직은 아니라는 거죠. 왜냐하면 돈을 벌려면 최종적으로 그 돈을 지불할 사람들이 만족할 만한 상품이나 제품이나 서비스가 존재해야 되는 거잖아요.

◆ 조태현 : 저 어제 키보드 부술 뻔했어요. 얘가 하도 헛소리를 해가지고.

◇ 이주완 : 만족스럽지가 못했군요.

◆ 조태현 : 2024년이라 그러지 않나... 막 화가 나 가지고.

◇ 이주완 : 그래서 제가 솔직하게 말씀드리면 나한테 누가 ‘너 왜 지금 안 쓰니?’ 저는 한 번도 쓴 적이 없거든요? ‘내가 왜 내 돈 주고 걔를 학습시켜줘야 돼?’ 지금 내가 도움을 받을 단계는 수준이 안 되고 가르쳐줘야 될 단계라는 거죠. 그걸 왜 내가 돈을 내고 쓰겠습니까? 개인이 이렇게 느낄 정도로 B2B는 훨씬 더 고가의 돈을 내고 쓸 텐데 그 리스크를 안고 누가 쓰겠습니까? 결국에는 최종 돈을 지불할 만한 가치가 있는 서비스가 아직 등장한 게 없는데 당장 뭐가 될 것 같이 투자를 너무 일찍 많이 경쟁적으로 해버린 거죠. 그런 면에 있어서 미스 매치가 발생한 거라서, 물론 시간이 지나면 저는 분명히 AI를 이용한 다양한 서비스가 나오고 ‘만족할 만한 비즈니스 모델도 나올 거라고 생각을 하는데 시간이 걸릴 거라는 거’. 그다음에 아직은 등장한 게 없는데 ‘없는 거 치고 너무 많은 투자를 했다’. 그게 버블을 얘기하는 분들의 대부분의 공통적인 의견입니다.

◆ 조태현 : 제 개인적인 경험을 말씀을 드리자면, 뭐를 물어보고 나면 이거 검증하는 데 시간이 더 오래 걸려요. 이런 문제가 아직은 있는 것 같은데 AI 산업의 위기라기보다는 지금 일단 지금 ‘단계의 문제’라고 보시는 거예요?

◇ 이주완 : 맞습니다. 엄밀히 말하면 오픈 AI는 제가 볼 때는 사업을 경영하는 입장에서 보면 사기꾼입니다. 개발이 끝나지 않은 걸 돈 받고 팔기 시작한 거예요. 이거는 본인이 아르바이트한테 돈을 줘서 학습을 시켜야 되는 게 몇 년이 더 필요했어요. 그런데 그거 건너뛰고 돈을 받으면서 ‘니네들이 학습시켜’로 건너가 버렸기 때문에 이런 문제가 생긴 거죠.

◆ 조태현 : 애초에 여긴 ‘비영리 업체’였잖아요.

◇ 이주완 : 그렇죠. 애초부터 사실은 수익 모델을 갖고 하는 자체가 정관에서 안 맞는 거여서, 그래서 사실은 대주주 간의 알력도 있는 거잖아요. 지금 머스크랑 싸우고 있는 거고. 결국에는 이 정도 규모의 기업이 비영리로 해서 존립할 수가 없겠죠. 누가 지속적으로 펀딩을 해 주겠습니까? 그래서 처음부터도 약간 포지셔닝이 애매하게 시작을 했던 건 맞는 것 같고, 그럼에도 불구하고 사실은 상징적인 의미로 가장 규모가 큰 서비스를 제공하는 업체인데 모든 사람들이 오픈 AI를 보고 있잖아요. AI의 미래가 쟤를 보면 알 수 있다라는 시금석 같은 역할인데, 그러기에는 본인도 준비가 아직 안 된 상태고. 인프라도 준비가 안 돼 있잖아요? 그런 상태에서 ‘너무 축포를 일찍 터뜨렸다’라는 생각이 들긴 합니다.

◆ 조태현 : 여기서 나오는 게 말씀하신 것처럼 축포를 일찍 터뜨리면서 막대한 투자를 한 이 부분들이 문제가 되는 것 같은데요. 그러다 보니까 여기만 문제가 되는 게 아니라 ‘AI 인프라 기업들’, ‘메모리 반도체’, ‘인공지능 칩’, ‘전력 인프라’ 간밤에 다 하락했어요.

◇ 이주완 : 아무래도 기대를 가지고 오른 주가만 놓고 보면 실적은 조금 다를 수 있지만, 주가만 놓고 보면 사실은 그런 기대감이 충분히 반영돼서 올라간 주가들이잖아요? 그렇게 따졌을 때에 지금 말씀하신 것처럼 우려 포인트가 가장 최선단에서 발생을 하게 되면 그 테마로 같이 기대를 갖고 올랐던 기업들도 AI 가지고 기업의 수익성이 급격히 좋아지는 건 아직은 시기상조구나라고 생각할 수 없으니까. 사실은 기대만큼 올랐던 거는 빠지고 원래 현재 밸류에이션에 맞춰지는 거지, 이 기업들이 이상한 기업이어서 망하거나 이런 건 아니잖아요?

◆ 조태현 : 아, 제자리를 찾아가는 과정이다?

◇ 이주완 : 네. 찾아가는 과정이라고 봅니다. NVIDIA도 그렇게 될 거라고 보고 있습니다.

◆ 조태현 : 알겠습니다. 그러면은 제자리로 찾아가는 것인가 아니면 실적에 따라 가는 것인가, 여기에서 얘기할 수밖에 없는 게 ‘우리나라 반도체 기업들’ 이야기가 나올 수밖에 없는 것 같아요. 지금 국내 반도체 기업 가운데 가장 주목받는 게 ‘SK하이닉스’인데 거기 회사 출신이시죠?

◇ 이주완 : 맞습니다.

◆ 조태현 : 언제까지 다니셨습니까?

◇ 이주완 : 사실 저는 SK하이닉스로 입사를 하지는 않았어요. 그때는 하이닉스가 없을 때 거든요. 저는 LG 반도체로 입사를 했는데, 아시다시피 1998년도 IMF 위기 때 정부 주도로 빅딜을 하면서 현대 반도체를 합병이 된 회사가 지금의 SK 하이닉스가 된 거죠. 사실도 옛날에는 SK는 없었죠. SK가 붙은 건 2012년에 SK그룹이 인수를 하면서 됐던 거고 그전까지는 주인이 없는, 채권단이 주인이었던 기업이 한동안 기간이 있었고요. 어쨌든 그래서 어쨌든 오비인 거를 저는 떳떳하게 생각을 하고 있고. 알고 있는 후배들이 아직도 그쪽에서 남아 있고, 이들이 가끔 연락이 오는 친구들도 있거든요? 그래서 사실은 여전히 저는 애착을 느끼고 있습니다.

◆ 조태현 : 제가 출입했을 때는 SK는 없고 그냥 하이닉스였거든요?

◇ 이주완 : 몇 년도쯤이셨어요?

◆ 조태현 : 2008년, 2009년 이쯤.

◇ 이주완 : 제가 나간 직후 직후구나. 제가 2005년에 정부에서 와달라는 요청을 받고 과기부로 갔었거든요.

◆ 조태현 : 지금 이 성과금이 아쉽지는 않으십니까?

◇ 이주완 : 제 때 아시겠지만 그 직전에 굉장히 어려웠잖아요?

◆ 조태현 : 제가 출입했을 때가 회사가 망하네 마네 막 이러고 있었어요.

◇ 이주완 : 제가 그래서 그 망하는 거를 극적으로 반전시켰던 ‘블루칩 프로젝트’라는 게 있었어요. 네 제가 그 멤버였었고 양산 이관까지 끝내고 돌아오고 조금 있다 퇴사를 했거든요? 그리고 그다음 해부터 성과급이 생기기 시작했습니다. 대신 저도 스톡옵션을 받고 나갔습니다.

◆ 조태현 : 그래도 많이 지금은 뿌듯하실 것 같긴 해요. 고향이 잘 되고 있는 걸 보면.

◇ 이주완 : 한 가지 아쉬운 건 그때 스톡옵션을 3천주를 받았는데 지금은 안 팔고 있었으면 ‘아니 강남에 집 샀겠는데’라는 생각이...

◆ 조태현 : 굉장히 아쉬우면서도 성과에 이렇게 뿌듯함도 느끼시고 복잡한 심경이 들 것 같은데.

◇ 이주완 : 어쨌든 친정 같은 곳이니까. 지금 기업의 가치라든지, 삼성전자한테 늘 지던 게 사실은 우리들한테는...

◆ 조태현 : 항상 동생이었으니까.

◇ 이주완 : 역전된 측면이 일부 있잖아요? 완전히 역전을 하기는 어렵지만. 그런 걸 보면 후배들이 잘하고 있다는 생각이 있습니다.

◆ 조태현 : 그게 주가로도 말해주는 것 같은데요. SK하이닉스 오늘 약보합 정도 ‘130만 원 조금 아래’에 있고요. 삼성전자는 조금 더 빠져서 ‘21만 8천 원’ 정도 형성을 하고 있습니다. 자 그런데 이렇게 잘 나가는 줄 알았는데 최근에 SK하이닉스에 대한 투자 의견을 낮춘 증권사가 생겼어요. ‘BNK 투자증권’인데 매수에서 보유로 한 단계 낮췄거든요. 우리나라에서 보유하면은 별로 그렇게 안 좋은 리포트로 평가를 하잖아요? 그런데 최근에 전반적인 흐름이랑은 약간 동떨어진 것 같아요.

◇ 이주완 : 아직까진 그렇죠. 왜냐하면 아직까지는 다른 증권사들은 더 올리는 곳들이 더 많거든요. 그래서 이 부분에 대해서 지금 아마 증권사에서도 내부적으로 많은 토론과 고민이 있는 단계가 되지 않았나. 왜냐하면 불과 한 2~3개월 전까지만 해도 제가 방송에서 이런 얘기하면 ‘설마 그렇겠어?’라는 분위기가 컸는데, 그래서 그런지 모르지만... 전 댓글을 안 읽어보지만 제작진들이 댓글을 읽어보면 ‘읽지 마세요’라는 얘기를 들을 정도였는데. 조금씩 분위기가 고민은 최소한 되는? 아직까지 완전히 이 박사 말이 정말 맞아는 아닐 거예요.

◆ 조태현 : 낙관만 할 수는 없는 분위기.

◇ 이주완 : 마냥 본인들이 생각했던 만큼 3년, 5년 동안 초호황은 아닐 수도 있겠다라는 약간의 고민이 시작되는 단계 정도라고 생각이 되고요. 과거의 패턴을 보면 2018년도도 제가 전 세계 애널리스트를 대상으로 1 대 100으로 전쟁을 했었잖아요? 그때도 보면 제가 얘기를 하고 한 3~4개월 지나면 해외 기관 중에서 ‘버블’ 얘기가 나오기 시작을 해요. 국내 증권사들은 정말 가격이 확실하게 하락할 때까지도 계속 매수 사인이 나옵니다. 올해도 그렇지 않을까요?

◆ 조태현 : 박사님 말씀하시고 나서 지금 약간씩 그런 사인들이 나오고 있는데, 앞서서 문을 열면서 말씀을 드린 것처럼 ‘마이클 버리’도 “지금은 반도체를 사야 될 때가 아니라 팔아야 될 때”다 이렇게 이야기도 하기도 하고요. 박사님께서 하반기부터 일관되게 말씀을 하시는 게 ‘반도체 슈퍼사이클은 존재하지 않는다. 4년 주기 사이클을 탄다’ 이런 말씀을 하시잖아요?

◇ 이주완 : 슈퍼 사이클이라는 게 애초에 실체가 없는 거기 때문에, 왜냐하면 슈퍼 사이클 우리가 이해하는 거는 수요가 갑자기 엄청나게 좋아져서 가격도 오르고, 실적이 좋아지는데 굉장히 오래 호황이 지속되어서 아예 불황이 한동안 없을 거다라는 게 슈퍼 사이클이잖아요. 애널리스트니까 분석적으로 접근하면 ‘두 가지 전제 조건’이 필요합니다. ‘반도체 사이클이 수요에 의해서 결정된다’라는 전제가 필요하죠. 무너지면 아무 의미가 없어지는 거고 두 번째 지금 ‘슈퍼 사이클은 AI로 인한 슈퍼 사이클이다’라는 얘기를 하시는 거잖아요? 네 그러면 AI 칩 출시 후에 메모리 수요가 급증을 했어요.

◆ 조태현 : 그렇죠.

◇ 이주완 : 두 개 중에 하나라도 참이 아니면 슈퍼 사이클 이론 자체가 근거를 잃게 되는 건데, 사실은 제가 가장 지난 18년 동안 관심을 갖고 연구를 많이 한 분야가 반도체 사이클 쪽이었어요. 그래서 2018년도에도 맞출 수 있었던 거고. 첫 번째 전제조건, 반도체 사이클 결국엔 ‘기업의 수익성’이죠? 똑같은 얘기인데 가격이기도 하고 수요하고의 연관성을 제가 지난 20년 동안 차트를 같이 긁어왔어요. 우리가 수요는 보통 ‘비트 그로스’로 얘기를 하잖아요? 수요가 감소를 안 하니까 아직은.

◆ 조태현 : ‘비트 그로스’는 전반적인 출하량이 늘어나는 걸 말하시는 거죠?

◇ 이주완 : 그렇죠. 용량이 전년 대비 몇 프로 늘었는가. 여전히 증가하고 있으니까요. 그래서 D램의 비트 그로스, 낸드의 비트 그로스와 사이클을 같이 그려보면 알 수 있어요. 눈으로 보이잖아요. 상관각이 있으면 같이 움직이겠죠. 시차가 조금 있을 수 있을지언정 같은 방향으로 움직일 텐데, 궁금하시면 보여드릴 수 있는데 제가 그림을 정확하게 그려서 비전공자가 봐도 한눈에 알 수 있도록 딱 보는 순간 누구나 ‘아무런 관계가 없네’. 수요하고 사이클, 일단 첫 번째 전제가 없어졌습니다. 그래서 슈퍼 사이클은 애초에 존재할 수 없는 거고요. 그러면 이번에 AI 관련해서도 비트 그로스로 다시 접근해서 수요 AI 출시 본격적으로 한 게 2024년 정도잖아요. 그 전과 후에 그럼 D램과 낸드 비트 그로스가 계속 플러스 성장이지만 높아졌어야 되잖아요? 조금씩 낮아지고 있습니다. 높아졌던 적이 없습니다. 이 얘기는 ‘AI로 인해서 수요가 증가한 것도 없다’. 이건 팩트거든요. 데이터이기 때문에 그렇기 때문에 ‘슈퍼 사이클이라는 건 애초에 성립할 수가 없는 이론’인 거죠.

◆ 조태현 : 지금 그렇다면 슈퍼 사이클이 아닌데 D램 가격이라든지가 고공행진하고 반도체 기업들이 막대한 영업이익을 벌어들이는 배경은 뭐예요?

◇ 이주완 : 그건 경제학 기초 원론 1장 1절에 나오는 얘기예요. 가격은 독립 변수가 아니거든요? 수요와 공급의 종속 변수예요.

◆ 조태현 : 모든 경제학의 기본 중에 기본이죠.

◇ 이주완 : 수요하고 연관이 없다는 건 입증이 됐어요. 이미 20년간의 데이터로. 그럼 남은 거는 공급밖에 없죠. 공급이 사이클을 결정한다가 되는 거죠.

◆ 조태현 : 그러면 지금까지 반도체 가격이 막 떨어졌을 때는 소위 말하는 ‘치킨 게임’이라고 해서 공급이 많았을 때고, 지금 그럼 공급이 안 되고 있다는 말씀이신 거예요?

◇ 이주완 : 공급이 부족한 것도 두 가지 요인이 있죠. 공장을 풀 가동하는데 그동안 설비 투자가 생각보다 부진했기 때문에 수요를 못 따라가는 경우가 하나 있고, 공장은 충분히 지어져 있는데 가동률을 낮춰서 생산을 안 해버리면 쇼티지가 나죠. 지금은 그 후자입니다.

◆ 조태현 : 이렇게 보시는 근거는 어떤 거예요?

◇ 이주완 : 데이터죠. 호황이면 전 세계 반도체 기업들의 생산이 늘어나야 되잖아요? 그러면은 뭐의 출하량이 늘어야 될까요? 첫 번째로 ‘실리콘 웨이퍼’죠. 웨이퍼가 들어가는 만큼 나오거든요. 2023년 4년, 5년 동안에 전 세계 실리콘 웨이퍼 출하량이 그전보다 20% 감소했습니다.

◆ 조태현 : 이거 어디서 확인해야 돼요?

◇ 이주완 : 저 세미라는 외국 사이트에 들어가는데, 이게 전 세계 모든 반도체 칩 메이커, 장비 소재 업체들, 6천여 기업이 회원사로 들어가 있는 곳이라 거기서 집계한 데이터는 정확하다고 보시면 됩니다.

◆ 조태현 : 웨이퍼 출하량이 늘지 않았다?

◇ 이주완 : 늘어난 게 아니라 20%가 줄었습니다. 쇼티지가 올 수밖에 없는 거고. 그러면 비메모리도 있고 메모리도 있잖아요. 비메모리의 대표적인 건 TSMC죠. TSMC가 감산을 했다는 얘기가 들어본 적 있습니까? 여기는 넘쳐납니다. 일거리가 항상 생산이 늘고 있어요. 지금 그러면은 20%지만 비메모리는 한 10% 늘었을 거다.

◆ 조태현 : 이쪽은 계속 잘 되고 있으니까.

◇ 이주완 : 그러면 메모리가 한 30% 줄었다는 얘기고요. 정말 메모리 쪽의 수량이 30% 줄었는지를 확인하기 위해서 한국 반도체 제조업의 생산을 트레킹 해 봤습니다. 확실하게 2022년 7월부터 생산량이 30% 줄었습니다.

◆ 조태현 : 그럼 가동률을 줄이고 있다는 건가요?

◇ 이주완 : 가동률이 70%밖에 안 됩니다. 그러면은 마이크론이나 중국도 감산을 똑같이 하고 있을까를 봤더니 그거는 시장 점유율을 보면 알 수 있거든요. 똑같지만 시장 점유율은 유지가 되죠. 유독 한국 기원들만 뚝뚝 떨어지고 있습니다. 그 얘기는 ‘마이크론과 중국은 생산을 늘리고 있고 한국 기업들만 줄이면서 쇼티지를 지금 유지하고 있다는 것이 결론’입니다.

◆ 조태현 : 쇼티지 유지하면 회사 입장에서는 유리한 점도 분명히 있으니까.

◇ 이주완 : 이익이 많아지잖아요. 주가도 올라가고. 문제는 단기간적으로 끝날 수밖에 없는 호재라는 거죠.

◆ 조태현 : 그렇죠. 다른 데가 늘리면 당장 예전 같은 상황이 다시 될 텐데.

◇ 이주완 : 중장기적으로 내 점유율이 떨어진다는 얘기는 미래 경쟁력이 약화되는 거잖아요? 거기다 더 중요한 거는 ‘중국’. 우리가 그동안 중국을 잘 견제를 했기 때문에 천문학적인 돈을 투입했는데도 시장 점유율이 늘지 않고 높아지지 않고 있었어요. 지난 거의 10년 가까이. 최근에 메모리 가격이 급등하기 시작한 게 작년 1월부터거든요. 딱 1년 사이에 중국의 시장 점유율이 몇 배가 높아졌습니다. 한국이 줄인 효과로 거기다 가격까지 높으니까 과거에는 적자였기 때문에 공격적인 설비 투자와 공격적인 출하를 할 수가 없었어요. 팔수록 손해니까. 지금 가격은 팔면 팔수록 이득입니다. 중국 기업들이 다 흑자 전환했고요. 마이크론이 한국보다 더 돈을 잘 벌고 있는 상황이고요. 이런 상황이 되면 문제는 중국은 하나의 자리를 꿰 찬 그냥 플레이어가 돼버렸다는 얘기거든요? 그렇게 되면 ‘뭐, 경쟁자 하나씩 생길 수도 있지...’ 그게 중요한 게 아니라 2012년에 메모리 업계 가장 중요한 일은 일본의 ‘엘피다’가 파산한 거였어요. 그걸 마이크론이 인수하면서 덩치가 커진 거거든요. 그러면서 반도체, 특히 메모리 쪽에 큰 변화는 치킨 게임이 없어졌다는 거였어요. 그런데 이제 중국이 완벽하게 하나의 한 축으로 자리 잡았다는 얘기는 2012년 이전으로 돌아갔다.

◆ 조태현 : 다시 경쟁의 시기가 왔다.

◇ 이주완 : 독과점이 무너지고 다시 치킨 게임의 시대로 돌아갔다. 가장 뼈 아픈 겁니다. 이거를 다시 없앨 수는 없어요. 어느 회사 하나가 파산할 때까지는 이제는 돌이킬 수 없는 상황이 된 거죠.

◆ 조태현 : 갑자기 무서운 이야기가 생각이 나는데.

◇ 이주완 : 그래서 1년 반 전부터 이미 감산하는 걸 알고 있었기 때문에 경영진들을 향해서 감산은 절대 안 된다, 안 된다... 이게 ‘중장기적으로 이번에 우리 발목을 잡을 거다’라고 계속 말씀을 드렸던 겁니다.

◆ 조태현 : 그래도 별로 얘기는 안 됐을 것 같아요.

◇ 이주완 : 왜냐하면 기업이 돈을 잘 벌면 일단은 본인들의 성과도 잘 나오잖아요. 그럼 경영진도 사실은 삼성전자, 하이닉스가 몇 억의 성과급을 받는다고 우리가 부러워하잖아요. 경영진은 얼마를 받을까 생각을 해 보세요. 몇 십 배일 겁니다.

◆ 조태현 : 그래서 항상 나오는 게 대리 문제라든지, 단기 성과주의 이야기가 나오는 건데. 그렇다면 말씀해 주신 것처럼 ‘지금 마냥 호황기라고만 보기는 어렵다’. 그럼 우리는 지금 어느 정도의 위치에 있는 거예요? 끝물입니까?

◇ 이주완 : 결국에는 메모리 가격 때문에 오른 거라는 건 거의 확실하잖아요. 모든 데이터도 그렇고 그거는 증권사들도 인정을 해요. 딱히 물량이 늘지는 않았다라고 얘기를 해서 가격 효과가 100%인데 결국에는 가격이 계속 강세로 유지되면, 우리가 소위 말하면 호황... 돈을 잘 버는 걸 호황이라고 한다면 오래 유지될 수 있는 건데, 메모리 가격이 계속 유지되려면 쇼티지가 유지가 돼야 되는 거죠. 그런데 아까 말씀드렸지만 지금 공급이 아주 많이 부족한 상황은 아닌 것 같아요. 아무리 데이터를 들여다봐도 조금 부족한 상태를 가지고 이렇게 가격이 오른 건데. 조금 부족한 공급이 정상화되는 시간이 1년까지 안 걸립니다. 지금부터 따지면 몇 개월 정도지, 그거는 일단 한국 기업들도 더 이상 버티지 못해서 본인들이 늘릴 수도 있고. 본인들이 안 늘려도 경쟁사들이 늘리고 있기 때문에 공급 과잉으로 전환되는 거는 시간 문제인데. 그게 3년, 5년 후에 호에 갈 수 있는 건 절대 아니고 1년 이내라고 보는 거고. 1년 이내에 피크아웃이 될 거인데, 1년이라고 하지만 사실은 올해 안에가 더 가능성이 높다. 그러면 1년도 채 안 되고 8개월 정도 남은 거죠? 그렇게 되면 그다음에 궁금한 건 가격이 약간 하락해도 워낙 레벨이 높으니까 한동안은 좋은 실적이 나올 거라고 해요. 한 분기, 두 분기는 그 얘기가 맞긴 해요. 가격이 올라갈 때 그래프를 그려보시면 기울기가 어마어마한 기울기로 올라왔습니다. 떨어질 때 똑같은 기울기로 내려옵니다.

◆ 조태현 : 이건 그러면 급락도 이어질 수 있다는 거네요.

◇ 이주완 : 무조건 급락입니다. 왜 급락하냐 하면 지금 만약에 가격이 하락으로 완벽하게 전환됐다는 시그널이 잡히면, 감산을 하는 업체들이 가장 공격적으로 증산을 합니다. 왜? 본인들이 여지까지 감산을 안 했는데 수요 때문에 실적이 좋았다라고 홍보를 해 왔는데, 그러면 매출이 감소하기 시작하면 타격이 엄청 크거든요. 가격은 떨어졌어? 그럼 매출을 감축하는 거 유지하려면 양을 늘리는 수밖에 없습니다. 왜냐하면 생산을 늘릴 수 있는 캐퍼가 본인들밖에 없거든요. 남들은 이미 100%였기 때문에. 그래서 현재 감산하는 주체가 가장 공급 과잉의 핵심 주체로 전환하게 됩니다. 그래서 급락하는 거죠.

◆ 조태현 : 그런데 여기서 지금 박사님의 말씀을 한번 반박을 해보도록 할게요. 지금 어찌 됐건 삼성전자나 SK하이닉스 물량이 없어서 못 주는 상황이고요. AI 어찌 됐든 간에 계속적으로 투자는 이어질 수밖에 없을 것이다. 말씀하신 것처럼 AI는 언젠가는 사업이 될 것이기 때문에. 그렇다면 이런 것들을 고려했을 때 수요가 아니라고 하셨지만 그래도 수요가 꾸준히 유지될 가능성도 있는 거 아닙니까?

◇ 이주완 : 제가 말하는 ‘급락’이라는 게 ‘성장률이 뚝 떨어지는 거’예요. AI 투자에 대한 게 마이너스로 간다는 얘기까지는 저도 생각을 안 하고 있거든요? 지금 한 30~40% 되는데 연간 AI와 관련된 투자자들이 내년쯤 되면 아마 10%나 그 밑으로 내려갈 가능성이 높다고 보는 거고요.

◆ 조태현 : 아, 늘긴 느는데?

◇ 이주완 : 수요는 계속 느는데. 그런데 왜 수요하고 상관이 없다고 얘기를 하느냐? 전체 반도체 시장을 구성하는 구성비를 따져봐야 돼요. 전 세계 반도체를 섹터별로 나눠 보면 컴퓨터와 관련된 게 한 40%, 모바일 스마트폰 관련된 게 40%, 기타 등등 자동차 전력 어쩌고저쩌고가 20%거든요. 가전도 포함해서. 그 40% 중에서 절반 정도는 또 노트북과 데스크탑이에요.

◆ 조태현 : 그렇죠.

◇ 이주완 : 나머지 절반이 한 20~30% 정도가 조금 높아서 30% 정도가 데이터 센터인 거고, 나머지 70%는 따져보면 이미 피크를 지난 지 오래된 산업입니다. 산업 자체 라이프 사이클이. 스마트폰이 지금 40%라고 그랬잖아요. 전체 수요의 2016년도에 전 세계 스마트폰 판매량이 16억 대였는데 지금 12억 대입니다. 수요 증가가 있을 수가 없죠. 노트북과 데스크탑은 이미 10여 년 전부터 마이너스 성장을 하기 시작한 지 오래된 거고요. 가전에 애초에 성장률이 한 자릿수밖에 안 되는 게 맞아요. 자동차도 이미 2017년 이후로 계속 출하량이 줄고 있는 거기 때문에, ‘데이터센터를 제외한 나머지 모든 반도체 수요는 마이너스’입니다. 그래서 데이터 센터가 한 30% 증가해서 총 수요 증가율 두 자릿수가 유지가 되고 있었던 거죠. 그래서 이 수요가 있으니 수요가 좋은 거 아니냐라고 말하는 거는 사실은 계산에서 약간의 착시와 오차가 있었던 거죠.

◆ 조태현 : 이해했습니다. 그렇다면 말씀하신 것처럼 ‘반도체 가격은 앞으로 안 좋아질 가능성이 더 크다’ 확신을 하고 계시지만, 더 크다라고 저는 순화해서 말씀을 드리고. 그렇다면 주가는 어떻게 움직될까요? SK하이닉스 지금 다시 오름세로 돌아서서 ‘130만 원’ 탈환을 했거든요. 앞으로 전망은 어떻게 보십니까?

◇ 이주완 : 주가는 증권가의 전문가들한테 물어보시는 게 맞는 것 같고. 단지 산업과 4분기 실적이 어떻게 될까를 말씀드릴 수 있는데, 그러면 주가가 어떻게 될지는 본인들이 판단을 하실 수가 있겠죠. 말씀드렸지만 반도체 메모리 가격 하락하기 시작하면 굉장히 빠르다. 과거 경험을 보면 첫 1년 동안 한 50% 정도가 하락합니다. 그러면 첫 1년 동안 영업이익도 50% 이상이 하락하는 거죠. 그리고 그 후에 한 2년, 3년 동안 추가로 하락해서 고점 대비 한 80% 서버용 D램은 한 10분의 1 수준까지 떨어질 거라고 보고 있거든요? 왜냐하면 그 가격이 시장 적정 가격이에요. 그 가격 이상에 올랐던 건 다 사실은 생산 줄여서 올랐던 거품이거든요. 그러면 메모리 가격이 10분의 1이 되면 기업 실적이 어떻게 될지는 그냥 나오고요. 제가 볼 때 3년 후에는 적자를 걱정해야 될 거라고 생각하는 게 2023년도에 다 적자였어요. 그 가격이 적정 가격이었는데 이제는 중국이 또 물량을 늘렸기 때문에 더 위태로워진 상황. 그러면 적자를 걱정해야 되는 상황이 되면 주가가 얼마까지 내려갈지 저는 계산을 해보진 않았지만, PER을 가지고 계산해 볼 수 있잖아요. 그러면 제가 생각한 적정 PER까지만 말씀드릴게요. 정답은 아니지만 미국 기업들 NVIDIA나 마이크론의 적정 PER은 제가 볼 때 거품이 빠지면 하이닉스 ‘24’ 정도고요. 삼성전자는 ‘8에서 12 사이’입니다.

◆ 조태현 : 조금 낮죠.

◇ 이주완 : 그래서 그 정도 PER과 그 당시의 실적을 가지고 적정 주가를 계산할 수가 있잖아요? 그렇게까지만 말씀드릴게요.

◆ 조태현 : 한 7만 전자, 8만 전자 그 정도였던 것 같은데. 여기까지만 하도록 하겠습니다. 21만 전자, 130만 닉스까지 온 거는 실적 기반으로 올 수 있었던 거니까요. 이런 실적 흐름도 잘 보시는 게 좋겠습니다. 오늘은 이주완 인더스트리 애널리스트와 함께 했습니다. 오늘 말씀도 고맙습니다.