자사주가 경영권 방어수단? "현대차 지분 2%니 정의선 나가라? 누가 동의하나"

■ 방송 : YTN 라디오 FM 94.5 (09:00~10:00)
■ 진행 : 조태현 기자

■ 방송일 : 2026년 02월 25일 수요일
■ 대담 : ☎ 김우진 서울대 경영학부 교수

- 자사주, 미발행주식으로 의결권·배당권 없어..선진국의 경우 시가총액에서 제외돼
- 우리의 경우 자사주를 시가총액에 포함시켜 자산으로 여겨와..일종의 '충격요법'으로 소각 의무화 필요
- '자사주 소각 의무화' 논쟁, 전례없는 일? 해외에선 이해못해
- '자사주 소각' 경영권 방어 수단 잃는다? 경영권은 권리가 아닌 권한..지배주주 아닌 이사회의 권한일 뿐
- 제일 좋은 경영권 방어는 경영을 잘 하는 것..지분에 의존한 경영권 방어 논리 성립안돼, 실력으로 방어해야
- 엘리엇, 삼성물산 약탈적 공격? 굉장히 예외적 사례.."회장 쫓아내고 회장하겠다 아냐, 회사에 대한 의견제시"
- 자사주 기반 너무 편하게 EB발행 문제, 자사주 손쉽게 처분한게 문제
- 상법 개정보다 세법 개정해야 자사주 문제 명확해질 것, 자사주 매각시 차익에 대한 법인세 부과 문제 있어..어느 나라도 그렇게 하지 않아

* 아래 텍스트는 실제 방송 내용과 차이가 있을 수 있으니 보다 정확한 내용은 방송으로 확인하시기를 바랍니다.

◆ 조태현 : 바로 이어서 이번에는 자사주 소각 의무화에 대해서 찬성하는 입장 들어보도록 하겠습니다. 김우진 서울대학교 경영학과 교수님과 연결돼 있습니다. 교수님 나와 계십니까?

☆ 김우진 : 안녕하십니까?

◆ 조태현 : 우리나라에서 자사주 소각 의무 이거는 일단 오늘 처리가 거의 확실한 상태예요. 꼭 필요하다고 보시는 배경은 뭔가요?

☆ 김우진 : 자사주는 원래 자산이 아니고 미발행 주식인데, 우리나라에서는 여러 가지 이유로 자사주를 자산으로 생각해 오는 경향이 굉장히 강했습니다. 자사주는 원래 의결권도 없고 배당권도 없거든요. 그래서 선진국에서는 자사주를 사자마자 바로 시가총액에서 제외하는데 글로벌 스탠더드인데, 우리나라는 자사주를 산 게 소각하기 전에는 계속 시가총액에 포함되어 있어서 이걸 자산으로 계속 생각해 왔고, 앞으로 이 자사주가 자산이 아니라는 인식이 정착되기 전까지는 일종의 충격 요법으로 저는 소각 의무화가 필요하다고 봅니다.

◆ 조태현 : 그런데 소각 의무화 이거는 해외 사례로 봤을 때는 전례가 없는 일 아닙니까?

☆ 김우진 : 외국 투자자들은 최근에 국내에서 이 논쟁을 잘 이해하지 못하는데요. 왜냐하면 외국에서는 이거를 소각을 하든 말든 안 하더라도 이미 매입하는 시점에 시가총액에서 바로 빠지기 때문에, 기본적으로 자산으로 생각을 하질 않습니다. 그래서 소각을 의무화를 할 필요가 없는 거고요. 그런데 우리나라는 이걸 너무나 아직까지도 자산으로 생각하기 때문에 그래서 해외하고의 차이점이 있습니다.

◆ 조태현 : 일종의 충격 요법이 필요하다는 말씀으로 이해하면 되겠습니까?

☆ 김우진 : 그렇습니다. 완전히 우리가 자산으로 생각하지 않는 경향이 선진국처럼 같아지면 그러면 그때는 의무화를 저는 안 해도 된다고 봅니다.

◆ 조태현 : 알겠습니다. 말씀하신 것처럼 교수님은 찬성 입장을 가지고 계시기 때문에 저는 반대 입장에서 조금 질문을 드리고자 하는데요. 재계에서 앞에서 저희가 짚어봤지만 가장 큰 걱정을 하는 게 우리나라에는 포이즌 필도 없고요. 차등의결권도 없고 이러다 보니까 ‘대체 경영권 방어는 뭘로 하라는 거냐’ 이런 볼멘소리가 나오거든요. 여기에 대해서 어떻게 보세요?

☆ 김우진 : 일단 경영권이라는 개념 자체에 대해서 저희가 다시 생각을 해봐야 되는데요. 이 경영권이라는 말이 우리나라에서만 쓰고 영어로 번역이 잘 안 됩니다. 경영진은 원래 기업 가치 극대화를 해야 되고, 이걸 전체 주주로부터 위임을 받은 거거든요. 권리가 아닙니다. 우리나라에서는 대개 상장 기업의 경우도 지배주주 일가가 20-30% 지분 정도를 갖고 있으면서 이 지배하는 그거를 경영권이라고 그러는데, 20-30% 지분을 갖고 있다고 회사 자산을 자기 마음대로 할 수 있다는 뜻이 아니거든요. 미국에서 인정되는 포이즌 필도 무조건적으로 그걸 다 방어해 주는 게 아니고, 지배주주의 지배권을 방어해 주는 게 아니고요. 주주 전체의 이익을 방어해 주는 겁니다. 그래서 만약에 ‘누가 M&A가 왔는데 이 적대적 M&A가 약탈적이다. 그래서 주주 전체의 이익을 해친다.’ 이럴 때만 방어 수단이 인정되는 겁니다. 그래서 우리가 만약에 경영권이라는 단어를 계속 쓴다고 하더라도 권리가 아니고 권한이고요. 그리고 이건 지배주주의 권한도 아니고 이사회의 권한입니다. 미국식으로 생각해 보자면. 제일 좋은 경영권 방어는 경영을 잘하는 거거든요. 보시면 현대차의 정의선 회장님이 지분이 얼마 없거든요. 그런데 누가 와가지고 행동주의 펀드가 와서 ‘정 회장 당신 나가라’ 그러면 누가 거기에 동의를 하겠습니까?

◆ 조태현 : 경영을 잘하고 있기 때문에

☆ 김우진 : 워낙 잘하고 있기 때문에, 그래서 앞으로는 지분에 의존해 가지고 무조건적으로 이렇게 방어하는 그런 컨셉이 아니고, 실력으로 방어하는 환경이 저는 정착돼야 된다고 보고요. 이건 공무원이랑 비교해 보면 명확합니다. 선출직 공무원도 잘하면 계속 재선되시는 것이고, 이번에 눈 와가지고 눈 못 치우면 구청장 선거 떨어지는 거고, 상장 기업도 마찬가지죠. 만약에 이게 싫으면 상장 폐지하시면 됩니다.

◆ 조태현 : 그럼에도 불구하고 실제로 미국에서는 상장 폐지가 늘고 있기도 하고요. 전략적 자사주 맞교환을 통한 전략적 제휴 같은 것들 막힐 가능성이 하나 있을 것 같고요. 우리가 과거에 엘리엇이 삼성물산 이쪽을 공격했을 때 자사주가 없었으면 이거 방어 못 했다는 논리도 있거든요. 여기에 대해서는 뭐라고 말씀하실래요?

☆ 김우진 : 굉장히 예외적인데, 우리나라에 기본적으로 그런 게 일반적이지 않고 엘리엇하고 예전에 그 칼 아이칸 2건 정도 있었습니다. 2건 정도 있었고요. 그리고 그 사람들이 와가지고 너네 나가고 우리가 거기를 경영을 하겠다 이런 게 아니고 일정 회사의 전략 방향이나 자산 활용이냐에 대해서 의견을 제시하는 거지 회장 쫓아내고 자기가 회장 하겠다는 거 아니거든요. 그래서 일단 그거를 적대적 M&A로 보는 시각 자체가 틀렸고, 그리고 자사주를 우리나라에서는 너무 편하게 최근에 EB 발행이라든지 이렇게 활용하는 거가 문제라는 것이지, 자사주를 기반으로 한 EB 발행이 개념적으로 성립할 수 있죠. 그렇지만 자사주를 기반으로 한 EB는 EB가 아니고 전환 사채거든요. 사실상 그건 전환사채 발행 요건이 충족이 된다고 하면 충분히 발행할 수 있는 겁니다. 그런데 지금은 너무 자사주를 손쉽게 처분하고 하는 거 그런 거가 문제가 됐던 것이지, 이거를 전체적으로 자사주라는 거는 쓰면 안 된다 이런 입장은 아닙니다.

◆ 조태현 : 그건 아니다 알겠습니다. 애플 같은 곳에서는 채권을 발행해서 자사주를 사고요. 이걸 통해서 주가를 부양하는 모습들도 많이 보여주잖아요. 그래서 레이건 행정부 때만 해도 이거는 주가 조작이라 해서 금지가 됐던 걸 풀어주기도 했었잖아요. 이런 식으로 우리 기업들이 주가에만 너무 신경 쓰게 되는 것이 아니냐는 지적도 나올 법하거든요.

☆ 김우진 : 방금 말씀하신 대로 이거를 자사주를 사고팔면서 주가를 조작하는 데까지 가면 안 되겠죠. 그렇지만 기업 가치 극대화라는 것은 결국은 본질 가치가 올라가서 그것이 주가에 반영이 되는 것이고, 적극적으로 주가를 관리한다는 게 거래를 통해서 주가 영향을 미치는 게 아니고 기본적으로는 경영이 잘 돼서 그게 주가에 반영이 돼야죠.

◆ 조태현 : 지당하신 말씀 같기는 합니다. 상법보다는 그런데 세법을 개정해야 된다는 게 더 중요하다는 입장을 계속 밝혀 오셨던 걸로 알고 있거든요. 이거는 무슨 말씀이십니까?

☆ 김우진 : 아까 제가 자사주가 자산이 아니라고 말씀드렸는데, 그 근거를 우리나라에서 자꾸 자산으로 생각해 왔던 근거 중의 하나가 세법인데요. 뭐냐 하면 자사주를 예컨대 만 원의 회사가 사서 매각할 때 1만 5천 원에 다시 팔았습니다. 그럼 1만 원에 사서 5천 원이 남았으니까 국세청 입장에서는 ‘너네 5천 원 벌었잖아. 5천 원에 대해서는 세금 내야지, 법인세를’ 우리나라 국세청 입장이거든요. 어느 나라도 그렇게 하지 않습니다. 이거는 자본 거래이기 때문에 남의 회사 주식을 샀다 파는 게 아니거든요. 예컨대 만약에 삼성전자인데, 삼성전자가 현대차 주식을 1만 원에 사서 그 주식을 1만 원어치에다 팔았다? 그럼 그건 과세하는 게 맞죠. 투자 자산이었으니까. 삼성전자가 자사주인 삼성전자 주식을 1만 원에 사서 1만 원짜리에 팔면 그거는 1만 원에 주주 환원을 했다가 다시 신주를 1만 5천 원에 발행한 거기 때문에 이건 자본 거래고 그 5천 원에 대해서는 과세하지 않는 게 원칙이고, 어느 나라도 다 그렇게 합니다. 그런데 우리나라는 아직 그렇게 하고 있지 않기 때문에, 이번에 세법 개정을 통해서 5천 원에 대해서는 과세하지 않는 쪽으로 가야 자사주가 자산이 아니라는 것이 더 명확해질 것으로 예상이 됩니다.

◆ 조태현 : 알겠습니다. 끝으로 하나만 더 여쭤보도록 하겠습니다. 앞서서 상장사 협의회 말씀을 들으면서 어느 정도의 경영권 방어 수단 이런 것들이 도입될 필요성은 있다는 말씀을 드렸었는데요. 여기에 대해서 교수님은 어떻게 판단하세요?

☆ 김우진 : 경영권이라는 것이 권리가 아니고 주주 전체의 이익을 극대화해야 되는 어떻게 보면 의무이기도 하고 권한인데, 이거는 경영을 잘 해서 주가를 좋은 수준에서 유지를 하면 기본적으로 방어가 될 것이고요. 그리고 우리나라는 아직까지는 미국은 대부분 다 분산 소유 기업이지 않습니까? 그래서 그런 다양한 방어 장치가 있는 건데 우리나라는 기본적으로 아직까지 상장 기업의 지배주주들이 계열사와 직접 지분 이런 것들을 통해서 20-30% 지분을 확보하고 있는 경우가 대다수이기 때문에 미국과 같은 환경이라고 보기는 어렵습니다.

◆ 조태현 : 알겠습니다. 지금까지 양쪽 입장 다 전해드렸으니까요. 들으신 분들이 판단을 하시지 않을까라는 말씀으로 마무리하겠습니다. 지금까지 김우진 서울대학교 경영학과 교수와 함께했습니다. 오늘 말씀 고맙습니다.

☆ 김우진 : 감사합니다.

YTN 김양원 (kimyw@ytnradio.kr)