[스타트 경제] 국민연금도 물린 폭락장, 100일 만에 182조 손실...리밸런싱 영향?

■ 진행 : 조태현 앵커
■ 출연 : 서은숙 상명대 경제금융학부 교수

* 아래 텍스트는 실제 방송 내용과 차이가 있을 수 있으니 보다 정확한 내용은 방송으로 확인하시기 바랍니다. 인용 시 [YTN 뉴스START] 명시해주시기 바랍니다.

[앵커]
코스피의 조정 국면이 이어지는 중입니다. 문제는 국민연금의 평가액도 그야말로 증발했다는 점인데요. 국민연금의 의사 결정에 대한 비판의 목소리도 커지고 있습니다. 오늘은 서은숙 상명대 경제금융학부 교수와 함께 자세한 얘기 나눠보도록 하겠습니다. 교수님 어서 오십시오. 지난주 코스피, 많은 분들이 마음 아프게 보셨을 것 같은데요. 지난 한 주 동안 14.5% 급락했더라고요. 보니까 무섭던데요, 저는. 그런데 막판에 금요일에는 반등에 성공했습니다. 물론 낙폭만큼은 아니지만 그래도 한 2% 정도 올랐거든요. 조심스럽기는 하지만 이번 주 흐름 어떻게 전망하고 계십니까?

[서은숙]
사실 시장에서 추세 전환이 된 건 아닌가라고 기대도 하고 있는데 사실 금요일 하루의 반등만으로는 추세 전환이 됐다고 보기 어려울 것 같아요. 왜냐하면 지난주 금요일 뉴욕 주식시장에서 보면 나스닥이 거의 2% 이상 빠졌거든요. 그리고 반도체지수가 거의 4% 가까이 빠졌기 때문에 아마 오늘 시작하는 장도 부담을 안고 가지 않을까라는 생각을 합니다. 그런데 주로 원인 자체가 글로벌 전체 대부분 국가의 물가상승률, 그것 때문에 금리가 오를 거라고 생각하는 부분이 굉장히 크고요. 특히 반도체지수가 많이 빠진 것은 그럴 경우에 가장 영향을 많이 주는 주식들이 미래의 기대이익이 반영되는 주식들, 그러니까 그런 주식들이 주로 반도체 주식들이 굉장히 많거든요. 그리고 지금 현재 회사채 자금들이 굉장히 많이 몰리고 있는 시장들이 AI 관련된 회사이기 때문에 그 회사의 이자가 올라가게 되면 아무래도 이익이 앞으로 줄어들 가능성이 크잖아요. 그러니까 향후에 현금 흐름이 안 좋을 거라는 생각이 큰 것 같아요. 그래서 미국의 거시경제 이슈, 특히 글로벌 국가들의 주요 지수들이, 거시경제 지표들이 좋지 않을 경우에 이게 반도체에 크게 영향을 줄 것 같습니다. 그래서 앞으로 어떻게 될 것인지를 기대를 해 보려면 두 가지 정도를 시청하시는 분들께서 예의주시해서 보셔야 되는데요. 첫 번째가 이번 주에 미국의 빅테크 실적이 발표된단 말이에요. 그래서 AI 투자를 줄이지 않는다는 메시지가 나오는지 볼 필요가 있고요. 두 번째는 외국인 매수로 반등이 되기는 했지만 매도된 양에 비하면 굉장히 비중이 작잖아요. 그런데 외국인 매도가 어느 정도 진정되는지가 굉장히 큰 이슈인 것 같아요. 왜냐하면 방금 말씀하신 것처럼 지금까지 이어졌던 3주간의 매도에 비하면 미미하잖아요. 그래서 어쨌든 변동성이 굉장히 큰 시장이 일정 기간 동안은 유지될 가능성이 굉장히 크다고 보는 게 맞을 것 같아요.

[앵커]
우리가 또 워낙 시가총액에서 반도체 기업들이 차지하는 비중이 크다 보니까 스윙 폭이 커질 수밖에 없는 상황인데요. 이번 주도 일단 보수적으로 보시는 게 좋을 것 같습니다. 문제는 회복 속도일 것 같은데 과거 코스피가 한 10% 넘게 떨어진 다음에는 이거 회복하는 데 14거래일 정도가 필요했다고 하더라고요. 이번에는 어떨까요? 좀 더 길어질 것 같기도 하고. 교수님은 어떻게 보십니까?

[서은숙]
과거의 데이터들을 우리가 볼 필요가 있는데요. 2020년 코로나 충격 이후에 사실 지금 현재 보면 9114포인트가 최고치잖아요. 거기까지 회복하려면 약 61% 정도 올라가야 된단 말이에요. 대부분의 투자자들이 조금 구별을 하셔야 되는데 급락 전의 지수로 올라가는 것을 보지 않고 항상 제일 최고점을 기준으로 봐요. 다시 우리가 9000대를 찍을 수 있을까라는 그런 의문을 가지고 있는 거죠. 그래서 약 61%나 상승을 해야 되는데 코로나19 이후에 저점에서 61% 상승하는 데 약 5개월 정도 걸렸고요. 2008년 금융위기 때를 보면 약 9개월 정도가 걸렸어요. 그런데 금융위기 당시에는 그전 고점인 2000대를 회복하는 데는 또 3년 정도가 걸렸거든요, 고점을 회복하는 데는. 다시 말하면 주가가 많이 하락했다고 해서 빨리 회복을 장담할 수는 없어요. 원인이 어디에 있는지를 봐야 되는데요. 그 당시에는 사실 금융위기가 났을 때는 금융 시스템 자체의 굉장히 불확실성이 컸을 때고, 무너졌을 때고 코로나 때는 기업들의 실적 자체가 하락했을 때잖아요. 그럴 때는 이게 바로 신용시장이 상대적으로 안정이 되고 기업의 이익이 다시 회복되면 빨리 정상으로 돌아갈 수 있겠지만 지금은 신용시장도 안정적이고 기업도 이익을 내고 있는 상황이란 말이에요. 아까 말씀드린 것처럼 2008년처럼 고점으로 다시 2000대로 돌아가는 데 3년까지 걸릴 것이다라고 생각하지는 않고요. 시장은 그렇게 보고 있습니다. 그런데 이번에는 고점 대비해서 약 40% 정도 빠진 거잖아요. 그러다 보니까 지수가 전 고점으로 다시 돌아가는 데에는 어느 정도 시간이 걸릴 수 있겠다고 다들 예상을 하고 있습니다. 그런데 우리가 한번 생각을 해야 되는 건 어쨌든 1년 동안 그냥 순수하게 상승률이 몇 퍼센트냐라고 하면 1년 상승률이 51%예요.

[앵커]
상반기에 정말 무시무시하게 올랐으니까요.

[서은숙]
이 51%만 하더라도 전 세계에서 가장 주가가 많이 오른 나라로 기록이 되고 있거든요. 그러니까 지금 우리가 14%씩 빠지고 이러다 보니까 시장의 변동성이 굉장히 커졌다라는 점은 예의주시해야 되지만 여전히 51%의 상승률은 보이고 있다는 점은 같이 생각해 볼 만합니다.

[앵커]
맞습니다. 상반기에 과속을 하기는 했었으니까요. 또 반도체 사이클까지 고려하면 전고점으로 언제 갈 수 있을지는 좀 더 보수적으로 볼 필요는 있을 것 같고요. 그런데 문제는 이렇게 해서 우리가 다 물려 있는 것, 여기까지는 그렇다고 치는데요. 국민연금이 이번 폭락장의 직격탄을 맞았다고 해요. 100일 만에 180조가 넘게 증발했다고 하는데 이건 평가액인 거죠?

[서은숙]
평가액인 거죠. 실제로 이만큼 손실을 본 것은 아니고요. 그 부분은 보시는 분들께서 확실하게 데이터들을 구분할 수 있어야 되고요. 좀 체감이 안 되잖아요. 그래서 보면 우리나라 한 해 국가 예산 700조 기준으로 보면 4분의 1 정도의 평가이익이 마이너스가 됐다고 봐야 되고요. 국민 1명당 기준으로 보면 약 350만 원꼴이다, 이렇게 계산이 됩니다. 그런데 짚어야 할 점이 있는데요. 이게 방금 말씀하신 것처럼 확정된 손실은 아니고 장부상 평가손실이라고 보시는 게 좋습니다. 어쨌든 지금까지 7월 말 기준으로 국민연금의 수익률을 계산하면 14% 정도가 돼요. 그러니까 여전히 이익을 내고 있는 영역에 있다라고 판단을 해야 되겠죠.

[앵커]
그러니까 연간으로는 플러스인데 단기적으로 마이너스가 잡혔다.

[서은숙]
그냥 분기별로 체크를 하다 보니까 평가액 자체에 손실이 났다고 봐야 되겠죠.

[앵커]
교수님 말씀을 들어보면 우리의 노후자금이 녹아내렸다 이렇게 볼 단계는 아닌 것 같은데요. 그래도 우려는 커질 수밖에 없을 것 같습니다. 그런데 이쪽을 뜯어보면 삼성전자와 SK하이닉스 두 종목에서도 131조 원이 증발했어요. 이 이야기는 삼성전자와 SK하이닉스에 너무 과투자를 한 것이 아니냐, 이렇게도 볼 수 있을 것 같거든요.

[서은숙]
그게 국민연금이 보유한 주식 전체 손실의 거의 71.8%에 해당하는 거잖아요. 그래서 이 비중 자체가 적정하냐고 하면 적정하다고 보기 어렵죠. 그런데 이게 국민연금이 의도적으로 이 두 종목에만 투자했다고 보기에도 조금 어려워요. 왜냐하면 두 종목 주가가 워낙 많이 올랐거든요. 그러다 보니까 자연스럽게 비중이 불어난 결과로 나타난 거라고 봐야겠죠.

[앵커]
삼성전자, SK하이닉스의 주가가 많이 올랐으니까 그 부분이 자연스럽게 커졌다?

[서은숙]
왜냐하면 국민연금은 기본적으로 시장지수를 따라가는 운용을 해요. 그러다 보니까 코스피 자체가 사실 반도체 두 종목 비중이 굉장히 커졌잖아요. 그래서 이게 굉장히 커졌다고 봐야 되고요. 그런데 문제는 비중이 얼마만큼 늘어났는지도 문제지만 결과적으로는 국민노후자금이 어떻게 보면 국내 노후 자금의 수익률이 너무 크게 좌우되는 그런 구조가 됐다는 점이 큰 문제라고 우리가 봐야 되겠죠. 그래서 어떻게 보면 분산투자는 연기금 운용이 제1 원칙이에요. 그런데 개별 종목이나 업종에 쏠림현상이 나타나고 있는 부분들은 좀 검토를 해서 위험관리체계에서 구조를 바꾸거나 변경해야 될 필요가 있다는 말씀을 드리고 싶어요.

[앵커]
투자 구조도 한번 살펴봐야 되겠네요. 이 부분에서 나오는 문제점이 국민연금의 리밸런싱 문제인데요. 국민연금 하면 원래 AI가 투자하듯이 떨어지면 사고 오르면 팔고 약간 이런 게 있지 않았습니까? 그런데 이번에는 이 리밸런싱을 유예하면서 국민연금이 이런 판단을했기 때문에 급락장에서 대응도 못하고 증시의 안전판 역할도 못해 주고 있다. 이런 비판이 크거든요. 교수님께서는 어떻게 보십니까?

[서은숙]
국민연금이 자산을 배분할 때 두 가지 기본적인 목표비중을 갖고 있어요. 목표비중을 범위 내에서는 본인들이 자율적으로 투자를 하는 걸 결정하고 그 비중을 넘어서는 상황이 되면 어떻게 보면 리밸런싱을 한다라고 하는 거죠. 비중을 조정해야 되는데 그게 기계적으로 조정하는 단계에 들어가는 거거든요. 그래서 국민연금이 자산별로 투자를 할 때 국민연금이 갖고 있는 전략이 두 가지가 있어요. 하나는 전략적 배분을 하고 있고요. 하나는 전술적 배불을 하고 있어요. 전략적 배분은 기금운용심의위에서 결정을 합니다. 거기 위원장은 보건복지부 장관이에요. 거기가 20.8% 플러스, 마이너스. 기본적으로 우리가 목표 비중이 있잖아요. 거기에 허용 한도를 플러스마이너스 3% 정도는 허용을 해 줘요, 늘리거나 하는 걸 조정할 수 있고. 전략적인 건 장기의 목표 비중을 가지고 가기 위해서 어떻게 전략을 갖고 가야 되지라고 하는 거고요. 전술적인 비중은 뭐냐 하면 단기에 시장이 어떻게 움직이는지에 따라서 조정하는 게 전술적인 전략인데 거기는 기금운용본부가 합니다. 거기 허용 한도가 플러스마이너스 2% 수준이에요. 그래서 합치면 5%가 허용 한도가 되는데 20.8%로 목표 비중을 바꿨잖아요. 그러면 결국 25.8%가 넘어가면 안 되는 거거든요. 그런데 이게 지금 넘어가게 되면 리밸런싱을 해야 되는 상황이 되는 거죠. 방금 얘기한 것처럼 비싸게 수익률을 얻었던 것들은 팔고 그 돈으로 싼 주식을 사고.

[앵커]
당시에 많이 올랐을 때 한번 팔 타이밍이 있었다는 거네요.

[서은숙]
그래서 방금 말씀하신 것처럼 불가피한 측면도 있었고 그다음에 어떻게 보면 아쉬운 측면도 있었다라고 얘기할 수 있을 것 같아요. 불가피한 측면은 뭐냐 하면 그때 많이 올랐을 때 팔려고 하면 상승장에서 하루 8000억씩 팔아야 돼요. 국내 거래대금의 10%에 해당하는 거거든요. 이 물량이 나왔으면 아마 또 비난이 나왔을 겁니다. 그럼에도 불구하고 국민연금의 기금운용 원칙은 노후자금이에요. 주식시장을 활성화시키기 위해서 만들어진 게 아니라는 거죠. 그렇다고 하더라도 연금 투자 위험을 관리하는 게 가장 중요한 원칙이기 때문에 이 원칙을 얼마만큼 지켰는지는 반드시 우리가 검토를 해 봐야 된다. 이런 것은 꼭 얘기를 드리고 싶어요.

[앵커]
개인적으로는 기자 입장이다 보니까 제일 아쉬웠던 건 왜 회의록 공개를 안 하냐. 2030년으로 유예를 했더라고요. 보니까 전례가 없었던 일은 아니지만 대단히 이례적인 일인데 이런 것들이 또 의구심을 키우는 거 아닙니까?

[서은숙]
그렇죠. 어떻게 보면 연금 운용의 투명성, 이런 것들은 국민들이 안심하고 믿을 수 있도록 공개를 해야 되는 게 원칙이죠. 그래서 그걸 2030년에 공개한다는 것은 국민들 입장에서 이해하기가 어렵지 않을까라고 생각하고 있습니다.

[앵커]
알겠습니다. 오는 12월에 기금운용위원회가 다시 한 번 비중을 손본다고 하니까 어떻게 될지 지켜보도록 하겠고요. 그런데 앞서서 교수님도 말씀을 해 주셨습니다마는 지금 우리 시장이 안 좋지만 경제 체력 자체는 훼손된 게 없단 말이죠. 반도체 산업을 둘러싼 전망, 계속 긍정적이고요. 이렇게 주요 기업들의 실적이 좋게 나오면서 한국의 잠재성장률이 2년 연속 상승할 것이라는 전망이 나왔습니다. 이 잠재성장률이라는 개념이 뭡니까?

[서은숙]
잠재성장률은 우리가 노동이나 자본, 그다음에 생산성, 이 세 가지의 축을 가지고 그 나라의 경제 방금 말씀하신 것처럼 체질이 얼마만큼 강한지를 체크하는 게 잠재성장률이에요. 실제 성장률은 예를 들어서 한국의 3/4분기 성장률 4/4분기 성장률을 4%라고 예측할 때 그게 실제 성장률이라고 얘기하는 거죠. 그런데 우리가 노동, 자본, 생산성을 본다면 사실 노동은 고령화로 노동력을 늘리기가 굉장히 어려운 상황이에요. 그런데 반도체 중심의 대규모 설비투자, 이게 자본으로 들어가는 거거든요. 그리고 AI 도입에 따른 생산성 향상 이런 것들이 잠재성장률에 같이 고려가 되는 거죠. 그러니까 우리가 86년, 87년에 3조 호황하고 비교할 정도의 잠재성장률이에요, 어떻게 보면. 당시에는 저달러, 저유가, 저금리 환경에서 우리가 일본의 플라자 합의 이후에 경기가 안 좋아지면서 반사이익을 얻은 부분이 있지만 지금은 거의 반도체 시스템 하나에 의해서 이 잠재성장률이 결정된다는 거죠. 이게 어떻게 보면 위험한 부분이기도 합니다. 다시 말하면 잠재성장률이 확 꺾일 수도 있다고 보고요. 그리고 이건 어떻게 보면 측정하는 추정치거든요. 그러니까 추정하는 모델이 어떤지. 왜냐하면 OECD가 얼마 전에 발표한 것에 우리를 1.52%의 잠재성장률로 굉장히 낮을 거라고 예측을 하고 있거든요. 굉장히 다르게 나오고 있습니다. 그런데 중요한 건 어떻게 보면 성장률의 반등의 기회를 얻었다고 예측할 수 있지만 이게 꺾이지 않도록 하는 게 굉장히 중요한 거겠죠. 그래서 반도체 부분이 예를 들어서 제조, 금융 부문, 서비스업 부문으로 생산성이 확산되도록 어떻게 혁신을 갖고 갈 것인지가 굉장히 중요한 우리의 과제다라고 보시면 좋을 것 같습니다.

[앵커]
말씀하신 것처럼 지금 잠재성장률이 올랐다고는 하지만 계속 언급을 해 주신 게 반도체란 말이죠. 반도체 혼자 끌고 가는 것, 이거는 조금 위험해 보이기는 해요. 메모리 반도체라는 게 언제 또 적자로 돌아설지도 모르고. 어떻게 해야 합니까?

[서은숙]
왜냐하면 사실 실질 경제성장률하고 잠재성장률하고 차이가 굉장히 커요. 왜냐하면 방금 말씀드린 것처럼 반도체 가격이 굉장히 많이 올랐고 그다음에 반도체 수출 규모가 굉장히 커지면서 실제성장률은 굉장히 높고 잠재성장률은 굉장히 낮거든요. 그런데 이게 결국은 잠재성장률을 추정할 때 실제 성장률이 높아지게 되면 이걸 추정치에 반영할 수밖에 없어요. 그러니까 지금 잠재성장률이 높아진 것은 체질이 좋아졌다고 평가하기보다는 반도체로 인한 수출 실적이 굉장히 높아지면서 실질 성장률이 높아진 게 일부분 반영됐다고 보는 게 맞아요. 그래서 방금 말씀하신 것처럼 물론 잠재성장률이 높아졌기 때문에 어느 정도 경제성장의 반등의 기회는 잡았지만 이게 다른 산업으로 확산되지 않으면 결국은 반도체 수익이 어느 정도 성장세가 꺾이는 수준이 오게 되면 결국 잠재성장률도 낮아질 수밖에 없는 집중적인 위험을 가지고 있다라고 하는 게 단점입니다.

[앵커]
지금의 성과에만 너무 축포를 터뜨릴 수 없는 것 같습니다. 앞으로의 대응도 필요하겠네요. 지금까지 서은숙 상명대 경제금융학부 교수와 함께 다양한 우리 경제 이슈들 진단해 봤습니다. 오늘 말씀 고맙습니다.

YTN 윤재희 (younjh@ytn.co.kr)